Введение

На Восточном экономическом форуме — 2024 Президент Российской Федерации объяснил, что, повышая ключевую процентную ставку, руководство Банка России охлаждает перегрев российской экономики. До этой констатации были заявления представителей ЦБ РФ о том, что возможно еще повышение и что экономическая активность начала спадать и это хороший сигнал в борьбе с инфляцией. Вместе с тем главная задача в современных условиях видится в формировании новой модели роста и социально-экономического развития, о которой еще в начале 2000-х годов писал Д.С. Львов, а сегодня в виде возможного сценария упоминает А.Г. Аганбегян [1, 2].

Однако денежно-кредитная политика сдерживает все эти возможности и входит в определенное противоречие с поставленными задачами, поскольку отдаляет экономику России от их достижения [3]. На фоне проводимой политики высокой процентной ставки в аналитических и правительственных кругах России появляются материалы, имеющие как минимум неоднозначное толкование и даже отдельные ошибочные положения. Причем актуальность их на порядок ниже, нежели решения по ключевой процентной ставке. Речь идет об избыточности заимствований в деле увеличения государственного долга России, а также об оценке эффективности научно-технологического развития.

В частности, если государственный долг увеличивается на любую величину в год профицита бюджета, то это трактуется как «избыточное заимствование». Тем самым постулируется, что не избыточные или достаточные заимствования должны происходить только в год дефицита бюджета1.

В России действует «бюджетное правило», согласно которому деньги выводятся в Фонд национального благосостояния, не работая в должном виде на экономику. Эта ситуация иногда неверно трактуется как «дефицитно-профицитный» бюджет, то есть бюджет мог бы быть профицитным, но по факту дефицитный, так как осуществлен вывод средств. Деньги не работают в должном объеме и выводятся из схем работающей экономики, особенно от этого страдает реальный сектор, причем ключевая процентная ставка, будучи повышенной, также сдерживает его развитие, как и развитие всей экономики, за счет сокращения спроса.

Политика в отношении государственного долга, а он в России относительно небольшой (около 17% ВВП), как и иные меры правительства по стимулированию научно-технологического развития, упирается как раз в критерии принятия решений 2, в сформированную парадигму: «как развивать экономику и обеспечивать ее рост». На уровне монетарной политики эта парадигма не меняется десятилетиями и повторяет неоклассические подходы, сводимые к подавлению инфляции как главному условию экономического роста.

Звучат и противоречивые, если не взаимоисключающие, заявления ЦБ РФ, что ставку, вероятно, придется и далее повышать [4], но активность экономики в летние месяцы 2024 г. снизилась [5]. В частности, в бюллетене «О чем говорят тренды» от 3 сентября 2024 г. аналитики ЦБ РФ утверждают, что темп роста экономической активности замедляется, как и потребительское кредитование, что выступает показателем снижения перегрева экономики. Как будто достижение ценовой стабильности при снижении экономической активности и кредитования (за исключением автомобилистов) должно дать основу для устойчивого темпа роста в России.

Аналитики ЦБ РФ отмечают, что в целом намечается стремление экономики к сбалансированному темпу роста при умеренной инфляции. При этом в данном выводе нет ничего относительно установленного таргета. Умеренную инфляцию, видимо, не следует считать соответствующей установленной с потолка цели в 4%. Тем самым политика ЦБ РФ, как заявляют эксперты регулятора, нацелена на понижение спроса, чтобы уберечь экономику России от стагфляции, когда она функционирует на границе производственных возможностей (загружены мощности и высока занятость персонала — низка безработица), а высокий спрос разогревает инфляцию [5].

Суммируя сказанное, рассмотрим влияние ключевой процентной ставки на российскую экономику в 2000–2023 гг., а также возникающий накопительный эффект монетарной политики, и тем самым обеспечим продвижение к цели исследования, коей является выяснение негативных сторон влияния процентной ставки на экономику — рост и инфляцию. Влияние ключевой процентной ставки на экономику России Монетарные власти России на протяжении многих лет дают приблизительно одни и те же объяснения своей политики, общие контуры которой заданы в Конституции РФ (стабильность валютного курса), а также «Основных направлениях денежно-кредитной политики» на соответствующие годы (стабильная динамика цен). Смысл ее сводится к тому, чтобы противодействовать инфляции (таргет в 4% введен с 2014 г.), приводя ее к целевому показателю. Согласно развиваемой неоклассической логике (подчиненной уравнению Фишера), это должно стать условием устойчивого экономического роста.

Однако, реализуя свою политику согласно указанной парадигме, вместе с инфляцией достигая долгосрочной цели по ней, они снижают темп экономического роста. Иначе говоря, неоклассическая схема явно не работает, так как снижение инфляции не становится условием будущего роста, поскольку его увеличение сразу ускоряет повышение цен, а борьба с такой динамикой опять приводит к сдерживанию роста. Осуществив несколько повышений ключевой процентной ставки в 2023 и 2024 гг., доведя ее до 18%, регулятор3 в лице своего ответственного представителя сделал еще одно заявление о возможности дальнейшего увеличения ключевой процентной ставки в России [4].

Приведем основные объяснения такой политики, которые дает регулятор. Во-первых, экономика стала менее чувствительна к изменениям процентной ставки. Во-вторых, ключевая ставка называется главным и эффективным инструментом воздействия на инфляцию. Причем под эффективностью понимается действенность применения, то есть понижение инфляции с повышением ставки. В-третьих, утверждается, что возросла доля экономики России, которая низкочувствительна к денежно-кредитной политике (читай, процентной ставке). Именно поэтому для достижения низкой инфляции требуется большее повышение процентной ставки. Все три перечисленные позиции с научной точки зрения являются крайне уязвимыми и приводят к таким же трем возражениям.

1) Не совсем ясно, что понимается под чувствительностью, как она определена; из потери чувствительности не следует то, что, повышая ставку, можно увеличить чувствительность или преодолеть ее отсутствие. Если чувствительности нет или она сильно понизилась, то у этого явления должны быть причины и основания. А они могут быть таковы, что изменения ставки не компенсируют потери чувствительности.

2) В чем эффективность процентной ставки? Если под эффективностью полагать понижение инфляции, то это один ракурс эффективности, с точки зрения одного критерия — инфляции. При этом темп роста также снижается, то есть более высокая ставка ограничивает развитие, понижает спрос, что признает ЦБ РФ, тем самым ограничивая возможности агентов развиваться, наращивать доход и погашать возникающие издержки. Более того, высокая процентная ставка означает высокую стоимость денег, что выступает проинфляционным, а не антиинфляционным действием. Наконец, на рис. 1

наглядно видно, что на длинном отрезке времени для российской экономики наблюдалось в среднем снижение инфляции и процентной ставки. Одновременно в этом же интервале понижался и темп экономического роста.

3) Если возникла некая доля экономики в виде каких-то секторов, которые не чувствительны к денежно-кредитной политике, то следует искать совсем иные возможности влияния, а не применять «топорную логику» возвышения инструмента этой политики — ключевой процентной ставки — в надежде, что ее величина обеспечит воздействие. Причем предлагается это без учета чувствительности иных сегментов экономики на такое повышение, даже суперчувствительности с негативным исходом для развития. Такая методология (неоклассические методы) разработки решений монетарной политики представляется ущербной в современной экономике и аналитическом пространстве. Центральный банк России исходит из того, что размер ключевой ставки влияет на инфляцию. Однако он признает наличие зон нечувствительности к процентной ставке, но не говорит о том, каковы эти зоны, а ведь под эту категорию может подпадать значительная или, по крайней мере, релевантная часть экономики страны или экономика целиком. Причем чувствительность может быть низкая либо может отсутствовать вовсе. Это обстоятельство вообще не принимается во внимание и не подлежит оценке аналитиками регулятора. Ключевая ставка в России повышалась в 2008, 2014–2015, 2021–2024 гг. Если ставку повышают в ответ на ускорение динамики цен, то это совсем не значит, что низкая ставка провоцировала рост цен. В продолжительном интервале более низкой ставке отвечает и более низкий уровень цен. Иначе говоря, в рассмотренном интервале связи, чем выше ставка, тем ниже инфляция, не обнаруживается. При этом денежная массам М2 в ценах 2000 г. возрастала (рис. 2).

Финансовые вложения в России за период 2000– 2023 гг. в ценах 2000 г. возросли более чем в 12 раз, нефинансовые (накопление основного капитала) всего в 2,5–2,7 раза. Обратим внимание, что процентная политика ЦБ РФ не приводила к сколько-нибудь прорывному росту сбережений, что отражает рис. 3.

Как видно из рис. 3, сбережения не возросли даже в 2 раза. Следовательно, повышение процентной ставки работало на финансовых спекулянтов, обедняя реальный сектор и население страны. По крайней мере благосостояние населения росло много медленнее, нежели финансовые инвестиции и сделки.

Таким образом, в интервале 2000–2023 гг. модель роста экономики России претерпела изменения — рост тормозился антиинфляционной политикой, повышением ставки в ответ на ускорение динамики цен, в среднем понижался процент и повышался уровень монетизации экономики. Это говорит о том, что эффект монетизации был невысокий, не касался растущих реальных секторов экономики, а лишь провоцировал финансовую сферу к спекулятивной деятельности и наращению финансовых инвестиций. Монетарная политика, по сути, способствовала такому исходу — ее параметры отражают рис. 1–3, являющиеся по содержанию эмпирическими (по официальным данным) В России на протяжении многих лет логика регулятора в проведении монетарной политики была такова: повышается ключевая ставка, поднимаются процентные ставки по кредитам и депозитам для различных агентов, деньги становятся дороже. А это и есть сам по себе процесс увеличения цены денег.

Он стимулирует спекулятивную игру на денежном и финансовом рынке, упрощает открытие вкладов, стимулирует рост сбережений, сокращая потребительские расходы и инвестиции. Спрос понижается, что по такой логике должно приводить к меньшей повышательной динамике цен. Данная логика использовалась в России в 2023–2024 гг. и ранее. Однако в указанные годы инфляция ощутимо не понизилась, составляя около 7–8%, а по отдельным товарным группам до 10–15%.

При повышении процентной ставки в ответ на ожидание инфляции или ускорение динамики цен происходит не только сокращение спроса, но и повышение издержек по всей цепочке затрат. Сама инфляция провоцируется затратным механизмом, плюс к ней добавляются ограничения на использование дорогих денег, стоимость которых повышается искусственно, повышение ключевой ставки и процентов. Издержки обслуживания кредитов растут, требования к получению дохода и заработной платы для погашения возросших кредитных выплат увеличиваются. Когда понижается спрос, идет снижение выручки, и для компенсации потерь хозяйствующие субъекты повышают цену, чтобы на неэластичной кривой спроса на товар сохранить или минимизировать потери текущей выручки, используемой для погашения издержек по кредитам и других видов затрат (возрастающих при такой политике). Такая логика в принципе игнорируется регулятором, а поскольку величина повышения ключевой ставки не имеет строгих обоснований, сложно говорить об эффективности и действенности этого инструмента. Отметим, что в начале сентября 2024 г. представители ЦБ РФ заявили, что экономика в летние месяцы замедлилась [5], активность понизилась, что подтверждает результат применения первичной логики регулятора, которая в прошлые годы всегда приводила к торможению роста экономики России.

В 2023 г. параметры роста были поддержаны стимулирующей политикой 2022 г. и первых кварталов 2023 г., а также выверенной отраслевой политикой — оборонными и социальными расходами. Именно последние внесли ощутимую лепту в формирование инфляционных ожиданий в России, согласно логике ЦБ РФ, и именно этот позитивный эффект наращения социальных выплат будет, по сути, погашен жесткой политикой как монетарной, так, вероятно, и бюджетной.

Сила применения инструмента (ключевой процентной ставки) и периодичность требуют оценки накопления действий, когда изменяется чувствительность целей к этому инструменту. Накопительный эффект монетарной политики должен оцениваться как по процентной ставке, так и по уровню монетизации применительно к двум базовым целям — росту и инфляции. Важным, если не главным, фактором инфляции в России являются периодически происходящие девальвации рубля, а повышение процентной ставки втягивает экономику в этих случаях в замкнутый порочный круг спекуляций, разворачивающихся по общей схеме: «девальвация — инфляция — повышение процентной ставки — снижение кредитования — падение инвестиций — деградация и технологическое отставание — снижение конкурентоспособности — следующая девальвация».

Накапливаемая неэффективность экономики при пролонгации такой политики обогащения финансовых спекулянтов провоцирует девальвации, которые также на руку спекулянтам. Накопительный эффект монетарной политики в России Завершая анализ, обратим внимание на то обстоятельство, что сила применяемых инструментов политики в разных обстоятельствах меняется. Повторяя одни и те же инструменты, регуляторы и правительства разных стран фактически способствуют возникновению накопительного эффекта действия. Причем он может быть положительным, если увеличивается сила влияния данного инструмента на цель политики, и отрицательным — если чувствительность снижается. ЦБ РФ ведет речь об изменении чувствительности, но это не значит, что увеличение силы инструмента повысит чувствительность цели. Это допущение, которое должно предполагать исследование целевой функции от силы инструмента. Однако подобная постановка задачи у аналитиков российской монетарной власти отсутствует.

В работе С.Ю. Глазьева, О.С. Сухарева, О.Н. Афанасьевой [10] исследуется накопительный эффект монетарной политики и показано, что он отрицательный для цели роста и слабоположительный для цели «инфляция». Применяются вводимые коэффициенты чувствительности темпа экономического роста и инфляции к ключевой процентной ставке и денежной массе по агрегату М2, которые являются отношением изменения целевой функции к изменению параметра — инструмента. Анализ чувствительности позволяет дать оценку накопительного эффекта проводимой политики [10]. Выделение зон чувствительности позволяет дифференцировать и методы воздействия на целевые параметры экономической политики согласно «распределенному управлению» [3, 10, 11]. На рис. 4

показаны негативный и позитивный накопительные эффекты изменения процентной ставки в зависимости от цели — темпа роста и инфляции, выделенные по изменению коэффициентов чувствительности.

Следуя полученному результату, можно уверенно сказать, что негативный накопительный эффект тем рельефнее, чем выше чувствительность к процентной ставке. ЦБ РФ заявляет о потере такой чувствительности. Анализ подтверждает, что чувствительность инфляции к политике ЦБ РФ невысокая, а темпа роста — в принципе отрицательная.

Следовательно, необходимо менять парадигму такой политики — пересматривать ее кардинально в том направлении, которое обозначено авторами в статье и ряде работ [3, 10]. Преобладание числа точек в зоне накопительного эффекта означает, является ли он положительным или отрицательным (зоны положительного — P и негативного — N-эффекта обозначены на рисунке буквами).

Это позволяет сопоставить силу влияния денежно-кредитной политики в зависимости от цели — темпа роста и уровня инфляции [10]. Для каждой цели и каждого инструмента может возникать свой накопительный эффект. Но оценивается такой эффект по цели политики — в данном случае по росту и инфляции. По одной цели он может быть отрицательным — как по росту в России, по другой — положительным, как по инфляции, но слабоположительным по инструменту «ключевая ставка», ибо ее повышение существенно не повлияло на снижение инфляции.

Заключение Подводя итог, сформулируем принципиальные выводы. Во-первых, снижение активности экономики России летом 2024 г. является прямым следствием проводимой политики высокой процентной ставки. Как показал анализ за 2000–2023 гг., относительно высокая процентная ставка способствовала росту финансовых инвестиций в ущерб инвестированию в реальную экономику и не привела к значимому росту сбережений. В среднем понижаясь, но оставаясь относительно высокой, она тем самым тормозила рост экономики. Во-вторых, накопительный эффект монетарной политики был в значительной степени отрицательным по отношению к росту экономики и слабочувствительным к достижению цели по инфляции. Статистически значимой связи между ключевой ставкой и динамикой цен не обнаруживается количественными методами и эмпирическим анализом. В-третьих, заявления регулятора России о возможном дальнейшем повышении процентной ставки можно рассматривать как целенаправленные действия на свертывание позитивной динамики роста экономики России в 2023– 2024 гг., имевшей место вопреки, а не в силу проводимой монетарной политики. Таким образом, политика ЦБ РФ, с одной стороны, заглушает экономическую активность, что признается аналитиками регулятора. С другой стороны, она не позволяет выйти на таргет в 4% по инфляции без еще большего повышения ставки — так наркоман, повышая дозу, получает короткое удовлетворение, но все быстрее разрушает себя.

эс ПЭС 24085 Статья поступила в редакцию 11.09.2024; принята к публикации 30.09.2024

Примечания 1. Наращение государственного долга рассматривается некоторыми экономистами (в частности, академиком А.Г. Аганбегяном) как ресурс для осуществления модернизации российской экономики и создания новой фондовой базы (индустриализации). 2. Затраты на исследования и разработки — это не показатель эффективности. Их доля в ВВП говорит лишь о масштабе такой работы по затратам (формально). Ни содержание, ни качество, ни результативность этих разработок, ни их уровень этим не определяются. Удельный вес внебюджетных источников как доля этих внутренних затрат показывает относительную величину внебюджетного финансирования разработок. Значимость научно-технологического комплекса данный показатель не характеризует. Она определяется созданным и внедренным результатом. Ни место страны (тем более агрегированное по четырем отдельным местам), ни соотношение объемов, ни тем более число патентов и публикаций вжурналах «Белого списка» не говорят об эффективности развития науки. Точно так же объем выручки или налогов не является показателем эффективности научно-технологического развития. Удельные доли и вес — это лишь относительные показатели масштаба деятельности в общем объеме. 3. ЦБ РФ начал повышать ключевую ставку с июля 2023 г., до декабря увеличив ее до 16%. Затем она оставалась неизменной, но 26 июля 2024 г. была повышена до 18%. На 27 ноября 2024 г. ключевая ставка составляла 21%. В апреле 2022 г. она была 20%, но такая величина ставки сохранялась недолго. 4. Представленная регрессия имеет статистики: F-критерий = 24,93; Тест Уайта: χ2 расчет. = 1,05; χ2 крит. = 3,84. Источники 1. Аганбегян А.Г. Три главных социально-экономических вызова, стоящих перед Россией, и 15 ответных шагов // Экономические стратегии. 2023. №1. С. 6–15. 2. Львов Д.С. Экономика развития. М.: Экзамен, 2022. 512 с. 3. Глазьев С.Ю. Как денежно-кредитная политика угнетает экономический рост в России и Евразийском экономическом союзе // Российский экономический журнал. 2022. №2. С. 4–20. 4. Банк России не исключил «более значительного» повышения ключевой ставки [Электронный ресурс]. Банки.ру. 2024. 29 августа. URL: https://www.banki.ru/news/lenta/?id=11006234 5. Аналитики ЦБ заявили о предпосылках для уменьшения перегрева в экономике [Электронный ресурс]. Interfax. 2024. 3 сентября. URL: https://www.interfax.ru/business/979396 6. Цены, инфляция. Потребительские цены [Электронный ресурс]. Федеральная служба государственной статистики. URL: https://rosstat.gov.ru/statistics/price 7. Ключевая ставка и ставка рефинансирования [Электронный ресурс]. Гарант. URL: https://base.garant.ru/10180094/ 8. Денежная масса М2 (национальное определение) [Электронный ресурс]. ЕМИСС. Государственная статистика. URL: https://www.fedstat.ru/indicator/37697 9. Валовые сбережения (% от ВВП) [Электронный ресурс]. Всемирный банк. URL: https://data.worldbank.org/indicator/NY.GNS. ICTR.ZS?view=chart 10. Глазьев С.Ю., Сухарев О.С., Афанасьева О.Н. Монетарная политика России: негативный накопительный эффект в рамках неоклассической модели и его преодоление // Микроэкономика. 2022. №2. С. 5–38. 11. Сухарев О.С. Распределенное управление как расширение принципа «цели — инструменты» экономической политики // Управленческие науки. 2021. №1. C. 6–19. Использованные источники Altavilla C., Canova F., Ciccarelli M. Mending the broken link: Heterogeneous bank lending rates and monetary policy passthrough // Journal of Monetary Economics. Vol. 110. 2020. April. P. 81–98. Azad N.F., Serletis A., Xu L. Covid-19 and monetary-fiscal policy interactions in Canada // The Quarterly Review of Economics and Finance. Vol. 81. 2021. August. P. 376–384. Azariadis C., Bullard J., Singh A., Suda J. Incomplete credit markets and monetary policy // Journal of Economic Dynamics and Control. Vol. 103. 2019. June. P. 83–101. Cobham D., Song M. Transitions between monetary policy frameworks and their effects on economic performance // Economic Modelling. 2021. Vol. 95. 2021. February. P. 311–329. Cobham D., Song M. How do countries choose their monetary policy frameworks? // Journal of Policy Modeling. 2020. Vol. 42. Iss. 6. 2020. November-December. P. 1187–1207. Furlanetto F., Gelain P., Sanjani M.T. Output gap, monetary policy trade-offs, and financial frictions // Review of Economic Dynamics. 2021. Vol. 41. 2021. July. P. 52–70.

Примечание Адский Советник.

В России наверно впервые ключевая савка, а вслед за ней и ставка по депозитам превысили реальный уровень инфляции и люди потащили деньги в банки. На момент написания статьи этот эффект не был достигнут  в полный мере. Это временно и инфляция все равно обгонит. Этот позитивный (условно) момент на короткой дистанции ведет к ужасным последствиям на длинной, вымывая деньги из экономики взвинчивая цены, не дай бог дождаться момента, когда размер выданных кредитов не сможет покрыть проценты по депозитам.